Wechselkursvolatilität

In der kurzen Frist reagieren Wechselkurse vor allem auf Zinsänderungen. Wenn Geld uneingeschränkt im Inland oder aber auch im Ausland angelegt werden kann, sollte sich das Austauschverhältnis von zwei Währungen so anpassen, dass hier wie da letztlich gleiche bzw. ähnliche Renditen erzielt werden. Das heißt: Steigen die Zinsen in einem Land, dann wird es vergleichsweise attraktiver, hier zu investieren, sodass die Nachfrage nach der entsprechenden Währung steigt und diese somit aufwertet.

Nun haben die Notenbanken zahlreicher Länder und Währungsräume die (Leit-)Zinsen auf mehr oder weniger null Prozent gesenkt. Zudem haben sie angekündigt, sie auf geraume Zeit so niedrig belassen zu wollen. Lässt sich aus praktisch weltweit eingefrorenen Zinsen schlussfolgern, dass auch die Wechselkurse künftig weniger stark schwanken sollten?

Tatsächlich könnte eher das Gegenteil der Fall sein. Dazu muss man sich zunächst klar machen, dass die Güter- und Dienstleistungsströme einerseits sowie die Finanz- und Kapitalströme andererseits (bei flexiblen Wechselkursen und freier Kapitalmobilität) zwei Seiten ein und derselben Medaille sind. Exportiert eine Volkswirtschaft mehr Güter und Dienstleistungen, als sie importiert, dann führt sie auch mehr Kapital aus, als sie einführt. Umgekehrt müssen Leistungsbilanzdefizite durch die Aufnahme von Krediten im Ausland und/oder den Verkauf von Vermögenswerten an Ausländer finanziert werden. Dabei ist der Wechselkurs letztlich derjenige Preis, der für den Ausgleich der Zahlungsbilanz sorgt, also Leistungs- und Kapitalbilanz in Balance bringt.

Nun kann die Geldpolitik auf wirtschaftliche Schocks kaum mehr reagieren. Lägen die Zinsen noch deutlich über null Prozent, so könnte die Notenbank sie senken und darüber die inländische Investitions- und damit gesamtwirtschaftliche Nachfrage stimulieren. Nicht so in einer Nullzinswelt. Hier müssten die Impulse dann viel stärker von der Außenwirtschaft kommen, und das wiederum heißt, der Wechselkurs müsste entsprechend stärker reagieren, die Währung also mehr abwerten als im Fall, in dem die Geldpolitik noch wirklich etwas bewirken kann. Die Entwicklung der Wechselkurse wird dadurch volatiler.

Je größer die makroökonomische Anpassungslast ist, die durch Auf- oder Abwertungen zu tragen ist, desto ausgeprägter dürfte die Schwankungsanfälligkeit der Wechselkurse ausfallen. So müssen sie umso stärker reagieren, je geschlossener die Volkswirtschaft und je eingeschränkter die Kapitalmobilität ist. Zwar lässt sich auch mit heimischer Fiskalpolitik auf Schocks reagieren. Hier sind aber deren Rechtzeitigkeit, Dosierung und Effektivität die kritischen Punkte. Schließlich müsste der Wechselkurs wohl umso weniger reagieren, je attraktiver die inländischen Kapital- und Vermögensmärkte für Ausländer sind.

Das Fazit aus alledem ist: Wenn die Notenbanken die Zinsen nicht mehr bewegen können, um auf sich ändernde volkswirtschaftliche Rahmenbedingungen zu reagieren, dann muss sich eine andere Größe anpassen. Der Kandidat hierfür ist der Wechselkurs. Insoweit spricht einiges dafür, dass er trotz globaler Niedrig- bis Nullzinsen künftig eher mehr als weniger schwanken könnte.

Dr. Andreas Gontermann